保利地产:储地运动进行时 &quot;穷也要拿地&quot;

无惧现金流缺口，激进拿地

资料显示，2009年保利地产在9个城市诞生了11个地王，既有北京、上海等一线城市，也有南京、重庆、杭州、佛山等二三线城市。2009年，保利地产新增土地储备1338万平方米，斥资460亿元，而其在全年销售金额只有430亿元的情况下，2009年的现金流呈现了负值。

进入2010年保利扩张势头不减。其半年报显示，2010年1-6月，保利地产在北京、上海、天津、沈阳等城市共拿下15块土地，斥资205.7亿元，撇除营运成本和公司的固定成本，仅对比上半年保利地产回笼217.55亿元的销售收入，可看出保利持续入不敷出。

据不完全统计，保利2010年前三季度已经斥资近346亿元，拿下了1200万平方米的土地。

10月份以来，保利又先后斩获厦门、南通、成都、四川德阳等地的多个项目，以保利投资四川德阳的德阳国际城城市综合体为例，预计投资达到150亿元。

11月3日晚间，保利地产再发公告，称在厦门、南京、杭州等地共竞得9幅地块，总地价约为77亿元。

保利地产的反节奏扩张受到了市场的质疑。连续扩张下，其负债率高企。

三季报显示，截至报告期末，公司总资产1367.89亿元，净资产270.78亿元，资产负债率高达78.92%。

针对高负债率，现金流一再吃紧，公司报告解释为，资产负债率较高的原因之一是期末预收账款高达468.28亿元，占总负债的43.38%；负债总额中有息借款566.90亿元，占总资产的41.44%，实际负债水平合理；公司一年内到期借款余额43.35亿元，占有息借款的比例仅7.78%，短期偿债压力较小。

保利地产总经理宋广菊在公开回答现金流为负时曾表示，现金流的问题与公司定位有关。保利2009年回笼资金是非常好的，从这个角度来看，保利的经营管理方面还有很大的提升空间，但同时保利也要给自己一个调整的机会。

“地价上涨时，拿地成本占到整个成本的比重一半以上，但是，企业要发展，就必须拿地，经营现金流就会年年为负。公司可以一块地都不拿，现金流年年为正，但这对于企业发展是个致命的伤害。”保利地产副总经理、董秘岳勇坚曾公开表示，成长型企业必定要有一个成长的过程，保利地产将自己定位为成长型公司，要保持每年30%的增长速度，意味着公司对于每年的销售规模和土地储备有相应增长的要求。

面对“选择发展还是选择现金流的稳定”，绿城、万科高层都曾表态过类似的观点。

万科董秘谭华杰认为，高速成长期的公司现金流为负，在世界上其他国家公司如微软等也是如此；绿城中国董事长宋卫平认为，企业高负债运转，是一种无可奈何，土地的价格连年上涨，而企业不买地又无法发展，要高速发展只能负债买地，如此循环，导致负债率居高不下。

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销售回款增速不敌资本开支

不过从销售情况来看，保利在快速回笼资金方面的确有“龙头风范”。

目前，公司共有在建拟建项目128个，总占地面积2860万平方米，权益容积率面积4231万平方米。三季度报告期内，新拓展项目13个，扩征用地两幅，新增权益容积率面积421万平方米。

三季报显示，今年1-9月份，公司实现营业收入172.87亿元，实现净利润22.91亿元，同比增长28%。1-9月份，公司新开工面积与竣工面积分别比去年同期增长67%和42%，在建面积同比增长43%。其中，三季度，保利新开工面积649万平方米，竣工面积171万平方米，分别比去年同期增长67.01%和42.34%；在建面积1506万平方米，比上年同期增长43.47%；实现房地产销售签约面积482.83万平方米，销售签约金额413.96亿元，比去年同期分别增长23.09%和28.02%。

保利在今年9月取得了有史以来的销售业绩，该月保利实现认购金额突破120亿元，首次创下单月过百亿元的销售纪录，而9月签约金额也刷新了8月份68.42亿元的单月销售纪录，截至三季末，保利手握137亿元的货币资金和158亿元的预付款项。

目前公司在建面积1506万平方米，比上年同期增长43%，新开工面积的大幅增长将使得2011年可售面积大幅提升。

然而，快速回笼的资金仍不能支撑保利的扩张势头。三季末，保利长期借款达471亿元，而货币资金137亿元，公司财务费用显著增加。

向前追溯，2009年保利地产的营业获得现金流量是-11亿元，全年虽然大赚了30多亿元的利润，但是资金周转后最终结算却收缩了10亿元。其实不仅在2009年，从2006年开始至2009年，四个财政年度营业活动产生的现金流量都在收缩，累计现金亏空约在220多亿元。

“以保利为代表，其资本开支增速远快于销售回款增速，在银行信贷收缩幅度增大，融资渠道进一步收窄的情况下，资金压力会进一步上升，此时，上市公司一般会通过收缩开支和投资来缓解现金流压力，而保利的激进做法的确有些大胆。”中国相关分析师对记者表示，保利近几年一直在赚钱，但却一直未现充足的现金流，随着未来调控势头的渐强，以保利为代表的激进派仅靠销售回款来维持收支显得有些力不从心，年关将至，临近项目工程款结算高峰期，对于高负债率的保利来说，面对频繁拿地、大量开工，但年末销售市场趋冷的局面，对现金流又是一大考验。

目前，保利在上海的在售项目包括位于宝山的保利叶上海，位于杨浦新江湾的保利维拉，位于嘉定的保利湖畔阳光、保利梧桐语和保利家园，位于浦东唐镇的保利御樽苑，以及位于松江新城东区的保利西子湾二期。

增发遭遇调控，陷僵局

不过，面对巨额浮亏，保利在资本市场募集资金的脚步也从未停息过。

今年4月19日，国务院国资委批复保利定向增发方案，拟以不低于17.92元的价格定向增发融资不超过96亿元，开发12个项目，其中，大股东保利集团承诺认购额度在1亿-12亿元之间。不过，保利当时是赶在调控前得到监管层批复，随后，连续的凶猛调控还是让保利地产的增发陷入漫长的等待。4月中旬以来，保利地产的股价一再下挫，曾一度下挫至10元以下。目前保利地产的股价在14-15元间浮动，除权后距离增发价依然有一定差距。

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不过，在往年，保利地产在股权融资上还是斩获颇丰。

统计表明，保利地产2006年至2009年的净利润分别为6.71亿元、14.89亿元、22.39亿元、35.19亿元，但就股权融资额而言，除2008年一年没有进行股权融资以外，2006年、2007年和2009年三年的股权融资额分别高达20.19亿元、68.15亿元、78.15亿元。上市四年来，保利地产四年的净利润加起来不足80亿元，但保利地产从资本市场上依靠股权融资就获得了接近167亿元，超过了净利润的2倍。

对此，佑威房地产研究中心执行董事黄志坚表示，现在土地市场变成了资本运作的平台，对于上市公司而言，土地就变成了资本运作的工具，这就是上市公司为什么敢高价拿地的奥秘。

保利的新出路：

深耕商业地产，盯二三线城市

面对调控和收紧的现金流，保利地产在寻求怎样的出路？

进军商业地产

今年4月，保利对外宣布，未来3-5年，公司持有性商用物业的投资比例将增大到全部投资的30%，并将持有部分核心地段的高品质物业。话音刚落，今年5、6月份，保利分别在成都、上海、广州、南昌以及武汉等地拿下商住或纯商业地块不下10宗，斥资近百亿元。保利公告显示，今年上半年，公司在已拿下的地块中，超过半数以上的地块多为商住两用地和纯商业用地，初步估算，仅上半年，保利在商业地产上的投资已达114亿元。

保利地产副总经理、董秘岳勇坚公开表示，公司目前拥有近200万平方米的商业地产，是采用成本计算方法记账的，如采取公允价值计量，净资产将大幅增加，资产负债率也会相应下降。

加快二三线城市的拿地步伐

此外向来以一线城市为核心的保利，也开始加快二三线城市的拿地步伐，适当缓解投资成本。

从11月3日公布的9幅新增地块就可以看出。

纳入的9幅地块分别为：辽宁省营口市老边区学府路东三宗商住用地，成交总价52809.92万元；与招商局地产控股股份有限公司共同取得厦门市集美新城区地块，成交总价101220万元，保利将承担50%的地价款；南京市栖霞区仙林湖以北1号地块，成交总价76000万元；杭州市经济技术开发区38号地块，成交总价78800万元；成都市成华区杉板桥路1号、14号地块，成交总价180284.30万元；江苏省南通市港闸区原自行车总厂及周边，成交总价151936.42万元；杭州市经济技术开发区42号地块，成交总价72650万元；中山市港口镇民主社区两宗地块，成交总价46638.32万元；成都市新都区木兰镇狮子村三社、三河街道三都村地块项目获取总成本约为11730万元，保利地产持有项目公司51%权益。

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有分析人士称，保利地产在非一线城市的土地储备和净资产价值占比分别达到了76%、54%，而在目前调控的势头下，预计非一线城市的合同销售表现将好于一线城市。

新盘打折促销

在今年7月举行的“2010广东建筑经济年会”上，保利地产董事长、党委书记宋广菊首次对楼市新政影响作出评价。她认为，下半年应该是一个理性回归的市场，在供应量增加的情况下价格会有所下跌。而保利在今年调控期中，部分城市的部分项目价格也出现了松动。

今年5月，位于广州的保利春天里推出了9.8折的开盘优惠；保利在亚运城附近的项目保利公馆2010也有部分优惠，包括一次性付款9.6折，商业按揭9.7折，公积金9.9折；保利中宇广场、保利中环广场一次性付款9.6折，商业按揭9.7折。

7月，保利地产位于杭州下沙的项目保利·东湾，实行“存5万元抵25万元”的促销方案。

在上海，保利叶上海以赠送面积的形式进行促销，得到了不俗的销售成绩。

上海住宅用地成交集中在动迁安置房，商业用地集中热卖

圈地运动：10月上海土地成交量环比涨 45.5%，“招保万金”展开争夺战

“旺季卖房，淡季买地”是业内对楼市起伏的一贯应对策略。

楼市调控政策下大举拿地的房企不止保利一家，10月份，上海土地市场的集中成交是最有力的证明。

要求在土地拍卖现场签订合同，要求开发商在合同签订后30日内付清地款，严格征收土地增值税……

新政下，开发商拿地虽趋于谨慎，但面对罕有的优质地块仍积极举牌。

动迁安置房用地占10月总成交六成多

搜房网数据监控中心统计，2010年5月至9月，上海共计成交经营性用地79幅，成交总面积达464.8万平方米，成交金额达577.42亿元，其中以挂牌方式出让的土地68幅，面积达385.9万平方米，成交金额达547.10亿元；招邀标方式出让的土地11幅，面积达78.9万平方米，金额达30.33亿元。供应方面，2010年5月至9月，上海共推出129幅经营性用地，总面积达732.9万平方米，其中以挂牌方式出让的土地109幅，面积达592.8万平方米；招邀标方式出让的土地20幅，面积为140.1万平方米。

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8-9月土地供应市场的集中放量，导致10月上海土地市场的密集成交。

10月上海共成交各类土地70幅（剔除工业用地），成交面积高达339.4万平方米，比9月成交的37幅多出达33幅，比9月的233.3万平方米大涨45.5%。其中挂牌出让65幅，成交面积317.4万平方米；招邀标方式出让成交5幅，成交面积22万平方米。

不过，进入10月，上海土地市场立即收缩，推地量比9月直线下滑83.3%。

10月共推出各类土地22幅（剔除工业用地），推出总面积66.7万平方米，其中挂牌方式出让20幅，面积为59.5万平方米；招邀标方式出让2幅，面积为7.2万平方米。

在8月、9月大力推地之后，上海市全年供地计划已完成95%，预计未来两月将鲜有土地问市。

值得关注的是，5-9月共推出配套商品房用地11幅，面积为80.9万平方米，动迁安置房用地38幅，面积高达249.2万平方米，占了宅地总面积的五成，这些地块都在10月集中成交。在10月成交的70幅经营性用地中，有37幅为动迁安置房用地，成交面积达213.1万平方米，占总成交面积339.4万平方米的62.8%。

搜房网数据监控中心分析师仝宏亮在接受采访时表示，随着二次调控的不断深入，保障性住房用地逐月加推，按照计划，上海到2012年经济适用房的建设总量将达到30万套，因此，今明两年将是保障性住房用地的放量期。

品牌房企演绎土地争夺战

10月14日上海土地市场推出了7幅优质地块，引“招保万金”以及绿地、华侨城等大牌房企悉数登场，其中有几幅地块展开争夺战。

航头中心镇A1储备地块，共有39家开发商领取申请书，参与现场竞拍开发商达18家，“招保万金”等知名企业齐参与，最终被金地地产和天津稳富股权投资基金以22.86亿元的中标价拿下，最终溢价328%。该地块位于大浦东中心位置，区域价值处于快速成长通道中。此地块虽名义上为商住，但其中商业用地仅为1万平方米，剩余16.79万平方米的土地可以用于住宅开发。鉴于1.2—1.6的规划容积率，金地未来可以做出较为丰富的业态组合。

另一块值得关注的地块是徐泾镇徐盈路东侧B4-01地块，同样经过激烈的争夺，仁恒地产以38.2亿元拿下该地块，折合楼板价15498元/平方米，溢价率高达431%。该地块受大虹桥概念辐射，因而特别抢手，徐泾镇配合虹桥交通枢纽，加快与长宁区融合，未来将建设成为商业、企业总部办公楼等服务业聚集区和城市居住区，仁恒地产高溢价拿地正是基于对大虹桥地区未来发展前景的充分看好。

然而，在“招保万金”等老牌房企和央企负债率高企的2010年，遭遇二次调控，仍高溢价激进拿地引起市场质疑。

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“与以往不同，虽然今年的调控政策更为严厉，但企业资金状况并未受到深切冲击。”上海中原研究咨询部总监宋会雍在采访时表示，正值“金九银十”，品牌房企在近两个月回笼资金速度加快，金地集团（600383）在9月份签约金额达到59.08亿元，同比增长231.5%，1-9月份实现签约金额153.69亿元，完成全年销售任务的73%；万科8月份销售金额冲破100亿元后，9月冲高至142.1亿元，较去年同期上升160.1%；保利1-9月份累计签约金额为413.96亿元，同比增长28.02%。在手头资金相对松动的情况下，面对优质地块自然出手一搏。

商用地集中成交

二次调控下，商业地产异军突起，成为目前投资客在夹缝中寻求资产的热推产品，土地供应同样开始朝着商业地产这个方向迈进。今年以来上海商业地产月均成交量达19.2万平方米， 9月份成交量更是达28.56万平方米，在此背景下，上海10月份连推20余幅商用地，成交温和上行。

搜房网数据监控中心统计，在10月成交的70幅土地中，去除动迁安置房配套商品房用地，仅有1幅纯居住用地挂牌出让成交，另外还有5幅商住两用地块，剩余27幅均为商用地块。工业园区富力东侧地块是10月成交的纯住宅用地，该地块东至小浦港，南至清河湾路，西至富力A区，北至胡涂浜，出让面积39992.5 平方米，最终被旭辉集团摘得，成交价格45688万元，溢价率达193%。

10月嘉定成交地块数量，共10幅，基本位于嘉定新城板块，均为商用地块；青浦成交8幅，同样多数是商业性质；浦东成交6幅，仅一幅是住宅用地，其余也全是商业用地。闵行虽然只有3幅土地出让，但是体量却是全市，总建筑面积达到74.53万平方米，主要来源于虹桥商务区一期2地块的体量。

汉宇地产相关分析师表示，嘉定新城、青浦新城、浦东等远郊新城地区出让量增大，说明新城发展将继续加速。在以往，远郊新城地区以住宅用地供应为主，发展至今，住宅用地都已开发成型，加之轨道交通的密集铺设，人口开始朝这些区域流动，对周边商业配套要求开始提高，需要大量的商业、办公及其他配套的建设加以补足。

细分来看，10月20日，有12幅土地出让成交。包括嘉定8幅，闵行3幅，还有1幅为延迟出让的银行卡产业园区地块，总出让面积37.46万平方米，其中大部分为商业用地。最终的成交总金额为24.66亿元，12幅地块中有8幅商业和商办性质地块均以底价成交。

此外10月份除个别优质地块外，超过一半的地块均是底价成交，一些出现溢价的土地底价也较低。

再从10月28日成交的12幅土地可以看出，大部分地块的起始楼板价远远低于当地房价。溢价率越高，起始价越低，例如，华新镇民兴大道北侧地块，溢价率高达335%，可是其底价低得有些离谱，仅为800元/平方米。

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年内土地市场不会再出现大的波动

除了商用土地受到开发商的关注，一些股权转让的商业项目同样受关注。

10月14日SOHO中国宣布，收购上海卢湾区43号街坊项目48.48%的股权，收购总价约为12.12亿元人民币。该项目位于马当路388号，占地面积20084平方米，用途为商业办公，规划总建筑面积137442平方米。SOHO中国计划在完成收购后，与卖方磋商，以同等价格继续收购项目的剩余全部股份。据悉，卢湾区43号街坊包括1栋28层公寓式办公楼，1栋6层酒店式办公楼及多栋3层商业裙房，建筑风格融会传统与现代，与周边整体建筑风格保持一致，预计项目将于2012年底完工。

针对未来商用地块的成交走势，中国分析师薛建雄认为，商用地块和商品住宅的成交，都跟供地有很大的关系，政府推的多成交的也就多，由于今年供地计划已经完成，年内，土地市场不会再出现大的波动，此外，由于现在拿地竞争越来越激烈，中小开发商已经很难拿到住宅地块，而商业用地的楼板价相对住宅来说还是比较便宜，而且一些商业地块的建筑面积不大，总价也不大，这就给一些中小开发商机会，对未来整个上海服务业的发展会有更大的推动作用。

囤地大于开发，

举债扩张已成常态

举债扩张，对上市房企来说已成常态。

截止到10月15日，保利在12个城市斥资177.3亿元，其储备土地建筑面积为3369万平方米，超过万科位居榜首；万科在17个城市耗资177.8亿元获得约1433万平方米的新增权益建筑面积；金地今年共斥资54.64亿元，在6个城市获取6块土地，多数分布在二三线城市；招商耗资56.27亿元，在5个城市获取7块土地，同样分布在二三线城市。

2010年，四大房企在土地支出上虽然不及2009年，但面对一轮又一轮的调控，激进作风不减。

分析三季报，负债率保利位居榜首为78.9%，在行业中属于高位；万科为73.7%，；金地负债为72.3%；招商为62.3%。不过，由于房地产上市公司结算的特殊性，企业预收款占负债比重较大，例如保利预收款为43.4%，万科为47.4%，招商为28.6%，金地为34.6%。如果扣除预收款项，那么四大房企的负债率均会有所下滑。目前来看，万科拥有307.14亿元现金，保利136.87亿元，招商108.22亿元，金地126.45亿元。保利地产现金不算充裕，但拿地却是最激进的一家，相比之下招商和金地则相对谨慎。

面对品牌房企高负债拿地，上海佑威房地产研究中心副主任陆骑麟表示，大牌房企尤其是央企，凭借其有利地位能够获得较大的资金支持，而其资金投入主要集中在土地储备上，因此其负债率高也就自然了。对于目前开发企业囤地来看，不止是央企，国企、民企、外资开发企业都在囤地，因为囤地的明显大于开发。

分析师薛建雄则认为，以央企为首的大牌地产公司的特殊体制关系，使得他们的资金来源主要依靠银行，同时因为来自银行的资金成本较低，使得央企又愿意更多使用贷款，进行业务扩张。这是央企地产公司资产负债率过高的主要原因。

薛建雄指出，民营地产公司获得银行贷款相对较难，使得其在民间、股权融资等方面更多努力，因此资产负债表上面看起来比率就不那么高而已。房地产是一个资金高度密集的行业，在规模扩张中最重要的就是资金，所以地产公司在扩张过程中通过各种渠道进行融资是最主要的工作之一。而央企的体制优质，使其能够获得更多银行贷款，在规模扩张中取得了较大优势，这几年央企地产公司的扩张表现尤为突出，同时，也带来了负债的高增长。

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